【圆融传书】第四十三期-圆融投资2023年年度策略报告——股票篇

一、2023年回顾

1.业绩概览       

2023年圆融股票多空策略全年收益12.02%，相比于沪深300指数的超额收益26.49%；从月度数据来看，圆融股票多空策略在2023年有9个月的净值表现优于沪深300，月胜率达到75%。

（图1 圆融股票多空策略净值）

 

（图2 圆融股票多空策略月净值数据）

2.业绩归因      

      

（图3 圆融股票多空策略2023年所投申万一级行业及盈利贡献）

        按照资产类型划分，个股盈利10.72%，衍生品对冲盈利1.30%。

个股方面，从行业分布来看，2023年，圆融多空策略的投资范围涉及18个申万一级行业，具有一定的行业宽度。在所投18个申万一级行业中，有9个行业对净值的贡献为正，通信、电子、计算机行业贡献度居前，原因系2023年AI产业趋势爆发，从1到10加速渗透，带动产业链上游的AI硬件以及AI应用等景气度显著上行，而基于景气度模型，策略的多头部分较为完整地持有了这轮上行周期，甚至比较精准地捕捉了上行斜率最高、边际变化最为显著的几个细分行业；对净值拖累最大的分别为机械设备、食品饮料和电力设备，这几个行业中的大部分细分行业和公司在2023年仍处在景气度下行阶段，我们在其中选择了景气度率先见底或有上行预期的细分行业和公司，但一部分受到行业β的拖累、一部分系部分细分行业的上行拐点晚于预期，使得在这几个行业的投资收益欠佳。

由于我们的策略具有如下机制：当市场验证我们对景气周期的判断时，有望持有较为完整的上行/下行周期，使得盈利尽可能地扩大；当股价与景气度走向不一致或支撑景气周期上行/下行的逻辑被证伪时，我们通过预设的止损线减亏。因此，判断正确时的盈利幅度远远大于判断错误时的亏损幅度。净值历史数据显示，行业选择的胜率达到40%时一般就能实现账户盈利，而在一个牛熊全周期下这个胜率通常不低于45%-50%。因此策略具有比较大的“容错”空间。

3.操作回顾

  

      个股方面，2023年全年操作分为四个阶段：

（1）2023年初，随着上一年度末疫情防控全面放开以及场景消费逐渐恢复，市场普遍对于经济复苏持有乐观预期，在复苏逻辑的驱动下，以上证50、沪深300为代表的强宏观指数和相应行业主导1月份的上涨，但依据我们的景气度模型，强宏观行业的景气度上行逻辑仅处在逻辑推演的第一阶段，未进入逻辑验证的第二阶段，或者说验证存疑，因此策略在相应行业上仅低仓位运行。

（2）2023年2月开始，伴随着ChatGPT升级，AI产业趋势开始出现；后随着英伟达上调AI服务器订单等重大中微观信号出现，验证了AI产业趋势的向上。在这个过程中，我们基于AI产业链上各细分行业景气度的变化，将光模块、服务器、国产算力、大模型等细分行业纳入多头交易区，并随着景气度上行周期的验证动态地调控相关仓位。

（3）2023年三季度，随着高景气行业被充分定价后见顶回落，同时上半年经济数据不及预期，市场开始交易政策预期，以券商行业为代表出现超额收益。这个阶段景气度出现了一段小的空窗期，上行和下行的边际变化都不明显，行业和个股的新机会较少。三季度也是全年超额收益最弱的一个季度。

（4）2023年四季度，华为Mate60、问界等催生了新的景气度上行周期，市场重新开始定价景气度。这个阶段，我们基于景气度，交易了华为生态、智能车、AI算力等方向，绝对收益和超额收益同时上行。

衍生品方面，基于公司的量化趋势信号，我们在5-8月和8-10月分别采取了期权和股指期货对冲系统性风险，并合计取得1.30%的对冲收益。

二、2024年展望

1.宏观逻辑

      2024年，我们认为，大的宏观环境是稳定和发展，在防范和化解系统性金融风险的基础上，寻求高质量发展。国内方面，当前处在经济增速换挡和转型的重要时期，从长期来看，新经济增长路径的逐渐明朗和A股市场制度的优化完善是两大重要红利，也是A股市场孕育慢牛的环境所在；从中期来看，市场比较充分地定价了经济复苏的曲折性，除了市场可能阶段性地受到非基本面因素扰动，整体下行风险有限，反而可能对边际向上更为敏感，尤其是分子端盈利改善可能助推市场。海外方面，尽管美国通胀数据有所反复，但美联储加息周期或接近终点，这个变量在2024年对A股影响或趋于正面。

2.景气度概览

（图4 2024年行业景气度分布预测图）

 从景气度分布来看，在沪深A股中，经过2-3年的调整，当前处在景气周期下行前2/3（下行预期、下行确认）的行业已经不多，多进入到“下行见底”阶段，对市场的负面影响趋弱；处在下行见底阶段的行业（标号9）和处在景气度持续低迷但估值水平偏低的行业（标号2）仍占比偏高；而出现景气度上行预期但还未确认或验证的行业（标号3）正在增加，在市场中已经达到了一定的中等比例，成为潜在的多头力量，只是各自景气度上行的时间和节奏存在不确定性，但时间对于多头有利，我们预计2024年市场指数的表现优于2023年，可能呈现震荡整理甚至震荡偏多的行情。

当前景气度上行的方向包括：华为鸿蒙、AIPC、数据要素、智能车、机器人、医药中的大单品和出海逻辑等。同时，消费、新能源和传统周期在2024年或不具备大的行业β，可关注其中的细分增量市场、供需结构变化等带来的投资机会。

对于圆融多空策略而言，我们会围绕景气度拐点，以多头为例对应图4 中标号3到4（蓝色箭头方向）这个过程进行重点跟踪，动态捕捉结构性机会。

 

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圆融投资投研中心

2024年1月